2016年IPO开闸零成交 三座大山难倒旅企

　　政策红利频出，增速领跑国民经济，这是旅游行业2016年的真实写照。通常这意味着相比其他行业，旅游业有更多投资机会。但尴尬的是，2016年旅游业A股IPO数量为0，这是近三年来首次出现的情况。

　　近几年旅游业受到空前重视，被国家定义为战略产业，据国家旅游局数据，目前旅游业对国民经济贡献率已超过10%，2016年上半年，旅游总收入、国内旅游人次分别同比增长12.4%、10.47%。在数据上，旅游业实现两位数增长，领跑宏观经济。这样的行业正处于急速上升期，资金需求量极大。

　　对比一下新三板旅企挂牌情况，更能说明一些问题。据统计，截至2016年年底，旅游类新三板企业数量达107家，其中57家是在2016年正式挂牌。2016年新三板挂牌旅企数量翻倍，旅企们正迫切需要资本支持。但为何一方面利好政策频出，另一方面资本市场旅企IPO却停滞不前？

　　事实上，IPO重点考察几方面内容：资源获取的合规性、经营的合规性、可持续盈利能力。而这几方面旅游企业或多或少存在一些障碍。

　　经营合规性

　　过往的十年里，也并不是每年都有企业IPO，2012年、2013年连续两年都没有，但跟当时长达一年的IPO暂停有很大关系。而2016年IPO明显提速，全年IPO数量高达227宗，创下近5年的新高。2016年叩响IPO大门的旅游企业仅仅只有两家，旅游规划公司巅峰智业和主题乐园设备生产商金马科技，但均被证监会拒之门外。

　　“旅企IPO困难有很多历史原因”，有不愿具名的券商表示，主要原因有两个，一是国家对于5A级以上的历史文化遗迹、资源遗产，门票不能转到上市公司体内，这是一个导向性问题，所以大山大河这些景区难以上市。二是很多旅企都是国企，在财务规范性、业绩计算等方面有很多历史遗留问题，一时难以解决，距离上市标准有一段距离，所以存在很多困难。

　　尤其对于旅游上下游服务企业，行业规模分散，无序竞争严重，致使合规经营方面问题普遍。

　　2016年11月，旅游规划公司巅峰智业IPO被否。巅峰智业是国内最早专业从事旅游规划设计业务的企业之一，两亿多的年营收几乎是该领域第2名到第9名的营收总和，从2001年成立至今，在国内已经总和运营管理的景区超过50个，与国内25个省级旅游局均有合作。2013年-2015年，营收分别为2亿元、2.1亿元、1.9亿元。

　　证监会对巅峰智业提出63处质疑，利润下滑、部分收入被质疑、未履行招投标程序、超越资质签署合同，一系列的硬伤成为巅峰智业此次被挡在IPO门外的主要原因。

　　类似的问题也发生在金马科技身上。2016年12月，主题乐园设备供应商金马科技IPO被否。金马科技招股说明书显示，金马科技主要产品为大型游乐设施，主要以内销为主，宋城旅游、万达城、欢乐谷等大型主题公园皆是金马科技的客户。从金马科技的财务情况而言，似乎完全符合上市首发的有关条件，金马科技2013年、2014年、2015年营业收入分别为2.82亿元、3.47亿元、4.95亿元，净利润分别为3677万元、6712万元、1亿元，呈逐年攀升之势，报告期内综合毛利率分别为39.21%、52.50%、51.25%，不断上升。

　　但发审委认为金马科技与关联方荔苑乐园、中山幻彩、天伦投资、古镇云顶星河、长沙云顶星河等之间发生关联交易。且金马科技与其实际控制人控制的关联方多为业务上下游关系，且关联方多为微利或亏损。发审委要求发行人进一步分析说明上述关联交易的公允性、合理性、持续性，进一步说明规范关联方交易的承诺整改措施，说明减少关联方交易后对经营业绩的影响。

　　资源获取合规性

　　对于景区类公司，优质旅游资源是核心资产，但这类资产的经营独立性、产权归属等问题盘根错节，而这方面的规范性又是证监会审查重点。

　　以庐山为例，庐山旅游资源并不输给黄山、长白山、峨眉山等已上市景区企业，而庐山谋求上市的行动甚至早于国内任何一个景区，但一直未能如愿。庐山旅游发展股份有限公司董事长崔峰曾表示，上市是他们二十多年来追逐的梦。但长期以来，庐山的管理主体多达6个，星子县、九江县、庐山区和庐山自然保护区等各自拥有一小块资源，庐山被切割成大大小小的豆腐块。这种情况导致庐山的上市之路十分坎坷，多次冲刺IPO未果。2016年4月，国务院同意设立庐山市，分裂的庐山有望走向统一。

　　华山同样有类似问题。华山主要收入来源为西峰索道、北峰索道和客运专线，西峰索道属陕西旅游集团，北峰索道属三特索道，客运专线属华山旅游集团。主要资产归属不同机构，而门票收入无法纳入上市公司，导致业绩规模、经营独立性方面存在一定障碍。

　　对于主题公园、度假村、文旅小镇等人造资源为主的旅游企业，如果项目投入资金较少，将面临门槛低、同质化竞争等问题，盈利能力不足的问题。如目前正在排队IPO的常州恐龙园，其原有项目已经到了运营极限，营收增长停滞，而市场上更多同类产品正在筹划或建设中，如不能投入大量资金做项目升级和继续开发，持续盈利能力恐难以保证。

　　而投入资金量大的项目常常需要搭配地产业务，以快速回收现金流，但包含地产业务的企业想登陆A股十分困难。即使以“旅游+地产”起家的华侨城集团也是将地产业务拆分，挪到港股上市。2016年12月，温泉度假村开发公司古兜控股选择赴港交所创业板上市，一大原因可能是受其房地产业务所限，可选择的资本市场范围狭窄。

　　持续盈利能力

　　持续盈利能力也是旅企IPO的难题。

　　新兴OTA企业由于烧钱换规模策略，几乎全行业亏损，不符合A股盈利能力的红线，无一能在A股上市。2016年6月，同程旅游将业务分拆为线下、线下两大块，其目的在于在整体亏损下，先推动盈利板块上市。

　　2012年新疆大西部旅游开始筹备上市，接受券商上市辅导， 但直到2014年仍未开始正式申报，2015年其辅导券商海通证券发布公告称，由于大西部旅游经营业绩下滑甚至亏损，不符合上市条件，已终止对其辅导。

　　新三板挂牌企业喀纳斯也曾发生类似情况。有业内人士透露，喀纳斯之前做过几年IPO的准备，后来因为新疆暴恐影响业绩下滑，只好屈就新三板。

　　此外，不少旅游企业也曾因为各种原因主动撤回IPO申请。2016年10月，原新三板企业常州恐龙园公布，其IPO申请被证监会受理，股票暂停在新三板转让。事实上，早在2012年恐龙园就曾冲刺IPO，但赶上证监会发起声势浩大的IPO自查运动，一时间近300家企业撤回申报材料，恐龙园也中止IPO。同时撤回材料的还有另一家主题公园企业欢乐水魔方。2013年，华强方特前身华强文化也曾冲刺IPO，但最终由于不明原因撤销申请，改为登陆新三板。

　　新三板旅企跃跃欲试

　　目前近800家IPO排队列表中，旅企仅2家，恐龙园和天目湖。

　　2016年2月江苏天目湖申请IPO，天目湖主要从事旅游景区的开发管理和经营，所涉经营项目主要包括景区经营、水世界主题公园、温泉、酒店、旅行社等。2015年至2013年其营业收入分别为4.23亿元、4.09亿元、3.18亿元，净利润分别为5403万元、5693万元、3075万元。目前天目湖负债较高，2013-2015年天目湖资产负债率分别约为74.94%、75.57%和68.67%，利息支出分别高达3094.34万元、3901.78万元和4106.79万元。高负债是否为成为其IPO的绊脚石，目前还未可知。

　　不少新三板欲转战Ａ股。西域旅游、开心麻花正在接受IPO辅导；有业内消息称，华强方特也在考虑重回主板；山水股份董事长刘亮明确表示要把营收规模做上去，计划2018年冲刺主板；2016年11月，新三板创新层企业马上游发布公告，拟迁址贫困县，其董事长陈勇良坦露，该举措旨在享受贫困县ＩＰＯ绿色通道的红利；2017年1月3日，同为创新层企业的景域文化宣布拟退出新三板，其董事长洪清华透露，下一步将以另一种形式和资本市场对接。

　　虽然不少新三板企业跃跃欲试，但IPO还需经历漫长的辅导期和排队期，不排除期间发生变数的可能。此外IPO虽然提速，但门槛并未放宽，旅企IPO依然面临较大障碍。

　　总体而言，近几年资本加产业已成为旅游业的大背景，但一个GDP贡献值超过10%，增速领跑宏观经济的大产业， 2016年一整年没有一家企业成功IPO，这里面各种原因值得行业各相关方深思。资源获取的合规性、经营合规性、持续盈利能力等问题长期困扰旅游企业。

　　但旅游业已是国家战略产业，2015年旅游业对GDP超过10%，并且增速继续领跑宏观经济。旅游业的投资机会和资金需求正与日俱增，破解旅企IPO困局已是燃眉之急。这不是旅游企业能够独力完成的，从顶层设计入手，集合各方智慧群策群力，才能激发产业和资本的深度融合。